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全文大綱:(轉貼)讀1989年報一篇「頭25年所犯的錯誤(濃縮版)」心得。

 

我望見別人眼中的沙塵,卻看不見我眼中的樑木!

 

前言:最後不到10篇文章,03/03以後各位可以參考老朋友的部落格:一個小小投資人的心聲。老朋友的部落格~~慢、穩、忍投資,有機會也讓我們再一次認識各位大大的投資部落格。

 

正文:時間雖然是好公司的朋友,但卻是爛公司最大的敵人。

紅盤日後跌的兇的2903,再度破底,技術、基本與籌碼分析有用嗎?封關收盤價30.15*0.9~*0.7=27.1~21.1我們會買,我們會放棄5~7月買?

10年~25年資金配置好公司不賣,資金管理不好公司要賣。

(1)要一隻狗教小孩子忠誠、忍耐,並此能夠滾三圈再在地上躺好”,這就是經驗傳承的難處,

獨立思考:5~7月買了不賣是針對打敗定存、通膨做資金配置,其餘月份買了要賣是為了降低成本,5~7月買了會恐懼下跌嗎?其餘月份買了要賣,貪婪表現嗎?

 

(2)第一個錯誤,價格實在很便宜,“煙屁股”投資法,終究不是個理想的投資模式。

獨立思考:投資不是價差遊戲,好公司長期投資時間複利並不重視價格好壞表現?

 

(3)傻瓜行徑,第一長期而言經營艱困的企業中,通常一個問題才剛解決不久,另外一個問題就又接踵而來,第二先前的價差優勢很快地就會被企業不佳的績效所侵蝕

獨立思考:睡不著覺的電子金融股,無法心理安全投資?我們對於2881+2886+2891的投資信心,正在擺脫金融海嘯的陰影中慢慢走出來

 

(4)時間雖然是好公司的朋友,但卻是爛公司最大的敵人。

獨立思考:3家好公司長投時間複利是困難的,時間雖然是好行業好公司的朋友,但卻不止是好行業爛公司最大的敵人,還是爛行業爛公司的永遠敵人,例如四大慘業,對於友達價漲無法說明。

 

(5)以合理的價格買下一家好公司要比用便宜的價格買下一家普通的公司來的好的多。

獨立思考:以合理的價格買下一家好行業好公司要比用便宜的價格買下一家普通行業的普通公司來的好的多,這也是往往壽命不長的科技電子與華爾街金融騙子行業,讓我們裹足不前的原因。

 

(6)不但選擇最好的公司,同時這些公司還要有好的經理人。

獨立思考:對於員工第一的科技電子與華爾街金融騙子行業,我們很難相信有優秀的經理人

 

(7)模仿同業實施庫藏股。

獨立思考:過去5年我們投資2002、1402、2881、1326、1216集團股,不管股價表現如何,從來沒有實施庫藏股,想一想好行業好公司何必實施庫藏股,當我們選擇長期投資對象,這一點是很好檢驗方法。

 

(8)我們儘量做到回避妖龍,而不是冒險去屠龍。

獨立思考:根據最根本的觀察法在於現金股利發放能力是否大於淨值*4.5%:中鋼淨值18.5元,18.5*4.5%=0.83現金股利0.83元,台化淨值39.6元,現金股利1.78元,是否具有內在價值的標準,我們知道過去一年的中鋼、台化表現,不值得繼續摸索投資,今年是否轉機成功,超過我們的能力,我們不必冒險去屠龍。

註:過去2年我們寫到中鋼優於金控股投資是頭2~5年所犯的重大錯誤

 

(9)有些更嚴重的錯誤:白白錯過一些自動送上門,應該把握卻沒有好好把握的好買賣

獨立思考:當初我們對於9904與9933做出刪除,或著僅僅對於2330與2207做到短線投機,這些錯誤實在無法彌補,好公司最好不賣與零成本最好不賣的知行合一,未來大有不斷改善空間。

 

(10)一貫保守財務政策可能也是一種錯誤,不過就我個人的看法卻不認為如此,融資杠杆頂多只會讓你移動的更快,卻有百分之一的機會,負債倒閉。

獨立思考:融資杠杆的工具(金融衍生商品)例如權証,如果妳追求享受短期賭博獲利,不實際的快感,請勿投資股市。

 

註:遠東集團最近跌的兇的有2903、4904,當集團股不漲?資金配置留到5~7月,對與不對,細思慢想吧。

 

附錄:「頭25年所犯的錯誤(濃縮版)」

套用Robert Benchley的名言: “要一隻狗教小孩子忠誠、忍耐,並此能夠滾三圈再在地上躺好”,這就是經驗傳承的難處,不過不論如何,再犯下一錯誤之前,最好能夠先反省一下以前的那些錯誤,所以讓我們花點時間回顧一下過去25年的經驗。

首先我所犯的第一個錯誤,當然就是買下伯克希爾紡織的控制權,雖然我很清楚紡織這個產業沒什么前景,卻因為它的價格實在很便宜而受其所引誘,雖然在早期投資這樣的股票確實讓我獲利頗豐,但在1965年投資伯克希爾後,我就開始發現這終究不是個理想的投資模式。

如果你以很低的價格買進一家公司的股票,應該很容易有機會以不錯的獲利出脫了結,雖然長期而言這家公司的經營結果可能很糟糕,我將這種投資方法稱之為 煙屁股”投資法,在路邊隨地可見的香煙頭撿起來可能讓你吸一口,解一解煙癮,但對於隱君子來說,也不過是舉手之勞而已。

不過除非你是清算專家,否則買下這類公司實在是屬於傻瓜行徑,第一長期而言,原來看起來划算的價格到最後可能一點都不值得,在經營艱困的企業中,通常一個問題才剛解決不久,另外一個問題就又接踵而來,廚房裏的蟑螂絕對不會只有你看到的那一隻而已,第二先前的價差優勢很快地就會被企業不佳的績效所侵蝕,例如你用800萬美元買下一家清算價值達1,000萬美元的公司,若你能馬上把這家公司給處理掉,不管是出售或是清算都好,換算下來你的報酬可能會很可觀,但是若這家公司要花上你十年的時間才有辦法把它給處理掉,而在這之前你只能拿回一點點可憐的股利的話,相信我時間雖然是好公司的朋友,但卻是爛公司最大的敵人。

或許你會認為這道理再簡單不過了,不過我卻必須經歷慘痛的教訓才真正的搞懂,在買下伯克希爾不久之後,我又買了巴爾的摩百貨公司、Hochschild Kohn與一家叫多元零售公司(後來與伯克希爾合併),我以相當的折價幅度買下這些公司,經營的人也屬一流,整個交易甚至還有額外的利益,包含未實現的房地產增值利益與後進先出法的存貨會計原則,我到底還漏掉了什么? 還好三年之後,算我走狗運,能夠以成本價左右的價格脫身,在跟Hochschild Kohn公司結束關係之後,我只有一個感想,就像一首鄉村歌曲的歌詞所述的,“我的老婆跟我最要好的朋友跑了,我是多么地懷念他!”

我可以給各位另外一個個人經驗,以合理的價格買下一家好公司要比用便宜的價格買下一家普通的公司來的好的多,像查理老早就明白這個道理。

我的反應則比較慢,不過現在當我們投資公司或股票時,我們不但選擇最好的公司,同時這些公司還要有好的經理人。

從這裏我們又學到了一課,好的馬還要搭配好騎師才能有好成績,像伯克希爾紡織與Hochschild, Kohn也都有才能兼具的人在管理,很不幸的他們所面臨的是流沙般的困境,若能將這些人擺在體質更好的公司相信他們應該會有更好的成績。

我曾說過好幾次,當一個績效卓著的經理人遇到一家惡名昭彰的企業,通常會是後者占上風,但願我再也沒有那么多精力來創造新的例子,我以前的行為就像是Mae West曾說的︰“曾經我是個白雪公主,不過如今我已不再清白。”o

另外還學到一個教訓,在經歷25年企業管理與經營各種不同事業的歲月之後,查理跟我還是沒能學會如此去解決難題,不過我們倒學會如何去避免他們,在這點我們倒做的相當成功,我們專挑那種一呎的低欄,而避免碰到七呎的跳高。

這項發現看起來似乎是不太公平,不管是在經營企業或是投資通常堅持在容易又明顯的好公司會比死守在有問題的公司要來的好,當然有時困難的問題也有被解決的機會,像是我們剛開始在經營水牛城報紙一樣,或是有時一家好公司也會有暫時的難關,像是以前美國運通與GEICO都曾經一度發生狀況,不過總的來說,我們儘量做到回避妖龍,而不是冒險去屠龍。

我最意外的發現是企業一種看不到的巨大影響力,我們稱之為"系統規範",在學校時沒有人告訴我這種規範的存在,而我也不是一開始進入商業世界就知道有這回事,我以為任何正當、聰明有經驗的經理人都會很自動的做這樣的決策,但慢慢地我發現完全就不是這么一回事,相反的理性的態度在系統規範的影響下都會慢慢地變質。

舉例來說(1)就好象是受牛頓第一運動定律所規範,任何一個組織機構都會抵抗對現有方向做任何的改變(2)就像擁有會有工作來填滿所有的時間,企業的計畫或購並案永遠有足夠的理由將資金耗盡(3)任何一個崇拜領導者的組織,不管有多離譜,他的追隨者永遠可以找到可以支援其理論的投資評估分析報告(4)同業的舉動,不管是做擴張、購並或是訂定經理人待遇等都會在無意間彼此模仿

是組織的動力而非腐敗或愚蠢,誤導他們走上這些路子,也因為我忽略了這種規律的力量,使我為這些所犯的錯誤付出高昂的代價,之後我便試圖組織管理伯克希爾儘量讓這種規律降低其影響程度,同時查理跟我也試著將我們的投資集中在對於這種問題有相當警覺的公司之上。

再犯下其他幾個錯誤之後,我試著儘量只與我們所欣賞喜愛與信任的人往來,就像是我之前曾提到的,這種原則本身不會保證你一定成功,二流的紡織工廠或是百貨公司不會只因為管理人員是那種你會想把女兒嫁給他的人就會成功的,然而公司的老闆或是投資人卻可以因為與那些真正具有商業頭腦的人打交道而獲益良多,相反地我們不會希望跟那些不具令人尊敬的特質為伍,不管他的公司有多吸引人都一樣,我們永遠不會靠著與壞人打交道而成功。

其實有些更嚴重的錯誤大家根本就看不到,那是一些明明我很熟悉瞭解的股票或公司,但卻因故沒有能完成投資,錯失一些能力之外的大好機會。當然沒有罪,但是我卻白白錯過一些自動送上門,應該把握卻沒有好好把握的好買賣,對於伯克希爾的股東,當然包括我自己本身在內,這種損失是難以估計的。

另外我們一貫保守財務政策可能也是一種錯誤,不過就我個人的看法卻不認為如此,回想起來,很明顯的我們只要能夠再多用一點財務杠杆操作(雖然較之他人還是很保守),就可以得到遠比現在每年平均23.8%還要高的投資報酬率,即使是在1965年我們也可以百分之九十九地確定高一點的財務杠杆絕對只有好處沒有壞處,但同時我們可能也會有百分之一的機會,不管是從內部或是外部所引發令人異想不到的因素,使得我們負債比率提高到介於一時沖高到負債倒閉之間。

我們一點都不會想要有那種99比1的可能性,以後也不會,一點挫敗或是侮辱小小的可能性永遠沒有辦法可以用很有可能大撈一筆的大好機會來彌補,只要你的行為合理,你就一定能夠得到好的結果,在大部分的狀況下,融資杠杆頂多只會讓你移動的更快,查理跟我從來都不會著急,我們享受過程更甚於結果,雖然我們也必須學會去承擔後者。我們希望25年後還能向各位報告伯克希爾頭50年所犯的錯誤,我想西元2015年的年報,大家應該可以確定這一部份將佔據更多的版面。

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