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全文大綱:(內地文章~轉貼與改寫)讀巴菲特1957給合夥人的信

  

現在你們要剛強、不要手軟.因你們所行的、必得賞賜。歷代志下 15:7

前言:在1957~1969年我們看到巴菲特合夥基金經營的模式,希望以市場為主的有錢有膽有識人士,同樣做一些心得分享。巴菲特1957~2012年多封信,註解是根據我們的各別狀況,各位也有各自的獨立思考吧。

 

正文:我的主要動機是為了讓自己能夠隨時發現那些可能存在的,被低估的股票。

想法「每年5~7月買1102+2105+1216」,每人想法不同做法不同。

1957年證券市場的綜合分析

(1)在去年的信中,我寫到“我認為目前市場的價格水準超越了其固有的價值,這種情況主要反映在藍籌股上。如果這種觀點正確,則意味著市場將來會有所下跌~~價格水準屆時將被低估。雖然如此,我亦同時認為“目前市場的價格水準仍然會低於從現在算起五年之後的水準。即便一個完整的熊市也不見得會對市場價值的固有水準造成傷害。”

【獨立思考】

對於熊市我們的投資組合調整有2,一則行業屬性例如2412+2912+3045的盈餘穩定性,再則經營者的能力,好的行業與好的CEO,可能讓我們在熊市降低傷害。

另一個對於熊市的見證:如果是好公司例如1102+1216+2105,準備3個熊市越挫越勇的投資結果?

 

(2)“如果市場的價格水準被低估,我們的投資頭寸將會增加,甚至不排除使用財務杠杆。反之我們的頭寸將會減少,因為價格的上漲將實現利潤,同時增加我們投資組合的絕對量。”“所有上述的言論並不意味著對於市場的分析是我的首要工作,我的主要動機是為了讓自己能夠隨時發現那些可能存在的,被低估的股票。”

【獨立思考】

第一句「不排除使用財務杠杆」,由於後來巴菲特不止一次建議不得借貸投資,所以修正為「不使用財務杠杆」。我們對於「價格的上漲將實現利潤,同時增加我們投資組合的絕對量」這句話帶有迷惑,我們解釋為「價格上漲,慢穩忍往上賣」加上「讓自己能夠隨時發現那些可能存在的,被低估的股票增加我們投資組合檔數」,所以到底是3家傑出企業或是5家、8家甚至更多,有點「漲時重勢」思考?這一點,跟「今年我們4~7月由1102一檔擴大為1402+1102+1710+2903,或由1326擴大為1326+2103+2105」的想法與做法,有何聯想,我想每個人的資金能力不同,但是不同的資金能力有不同的經驗,只有自己可以領受了?

 

(3)去年,股票的價格水準稍有下降。我之所以強調“稍有下降”,是因為那些在近期才對股票有感覺的人會認為股票的價格下降的很厲害。事實上我認為,相對股票價格的下降,上市公司的盈利水準下降的程度更快一些。換句話說,目前投資者仍然對於大盤藍籌股過於樂觀。

【獨立思考】

上半年景氣連7藍,即使現在不再出現8藍、9藍,但是盈餘衰退(2002與1326上半年EPS分別是0.13元與-0.49元),的確是「相對股票價格的下降,上市公司的盈利水準下降的程度更快一些」,目前是否投資(相對於大盤)藍籌股過於樂觀?為什麼我們耐心等待5~7月呢?

 

(4)我並沒有想要預測未來市場走勢或者是上市公司的盈利水準的意思,只是想要在此說明市場並未出現所謂的大幅下降,同時投資價值也仍然未被低估。我仍然堅持認為,從長期的投資眼光來看,目前的市場仍顯昂貴。

【獨立思考】

(讀一篇短文)港商里昂證券台灣區研究部主管蘇廷翰指出,原物料族群目前正面臨兩大風險:1、台灣鋼鐵與塑化產業的競爭力正逐漸消失;2、無論是從相對或絕對較度來看,投資價值都偏貴;因此,建議旗下客戶反而得佈局利基型標的、避開大型權值股。(請注意1957年往後到1961年美股大漲,但是1957年當年巴菲特如何悲觀後市?)

 

我們在1957 的主要活動

(5)市場的下跌帶來了更大的投資機會,因此我們的頭寸(包括WORK-OUT 的部分)也相應有所增加。所謂WORK-OUT 的部分,是指我們對於公司出售、合併、清算等活動所進行的投資。這種投資的風險在於預期的上述活動可能最終沒有完成。在1956 年年末,我們的一半投資和WORK-OUT 的比例約為70/30,目前則為85/15。去年我們面臨投資量達到可能會需要在一定程度上參與公司決策的情況,其中之一我們達到了10-20%的水準,另外一個我們則擁有5%的股份(注:估計上述提到的公司是非上市公司)。

因此這一部分投資將不太會受到市場下跌的影響,相信經過三到五年的努力,這一部分投資將會在風險很小的情況下獲得良好的回報。當然,如果市場快速上漲,我們也無法從中獲益

【獨立思考】非上市公司,略。

 

1957 年的結果

(6)1957 年,於1956 年成立的三個合夥企業的表現超越了市場。年初道鐘斯指數為499 點,年底則為435 點,下跌65 點。考慮股利分紅的因素,實際市場下跌了約42 點或8.4%。大部分投資基金的表現並不比市場要好,實際上據我所知,今年沒有任何投資基金獲得正收益。而我們三個合夥企業在今年分別獲得了6.2%7.8%25%的淨資產增長。當然這樣的數字顯然會引起一起疑問,尤其對於前兩個合夥企業的投資人而言更是如此。這種情況的出現純粹是運氣使然。獲得最高收益的企業成立的時間最晚,正好趕上市場下跌,同時部分股票出現了較為吸引人的價格。而前兩個公司的投資頭寸已經較高,因而無法獲得這樣的好處。

【獨立思考】

按月買一般會出現越買越高的情形,但是就「及早投資」累積數量安全邊際而言,這是對的,第1年我們按月買談了很多。往下買會出現越買越低的價格安全邊際,對於長期報酬而言,只要願意接受3~5年未實現損失,兩個方法都是慢穩忍的智慧投資。

 

(7)基本上,三個企業的投資標的和投資比例都是大致相同的。長期而言我將會滿意於獲得高於市場水準10%左右的回報率。對於1956 年而言,這三個企業都已經超出了這個標準。對於在1957年成立的另外兩個合夥企業在57年的表現基本跟市場的平均水準差不多。相信隨著時間的推移,這兩個企業的投資績效也會類似於之前的3個企業。

註:1956年3個合夥人~1959年共有7個合夥人。

【獨立思考】

我們雖然主張投資只是要求打敗定存+打敗通膨不難,但是市場指數跌10%~20%左右的資金配置,會有一次更容易得到打敗定存+打敗通膨回報的機會,為什麼我們喜歡5窮6絕的5月~7月開始一年往下買呢,這是一個有趣的市場經驗。

 

(8)對於結果的解釋在某種程度上我們之所以可以取得超越市場的表現恰恰是因為今年市場上大部分股票的表現不好。我預計我們將來在熊市的表現會比在牛市的表現要好。如果在牛市的情況下,我將會滿足於取得一個相當於市場平均水準的回報率。

【獨立思考】

在牛市的情況下,「買了不賣+按月買」減少交易,正是我將會滿足於取得一個相當於市場平均水準回報率的方法。在熊市的表現,主要是「買了慢慢往上賣+往下買」,這樣相當於不得不交易的情況,每個人能力不同,在熊市有一個要點:「如果股利可以打敗定存+打敗通膨我們不賣,如果股利無法打敗定存+打敗通膨我們不買」,現在我們寧可1102+2105+1216,不繼續買2002+1326的理由,似乎是接近這個要點的。

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