小徑走天下 :: 痞客邦 PIXNET ::

文章出處:http://tw.myblog.yahoo.com/jw!bpHDQB2EFRnegAIsVK0AO9OLex4-/

全文大綱：(轉貼) 「好公司，好投資思想」02。巴菲特致股東函，1978年致Berkshire公司股東。

參考巴菲特致股東函1978年思考中華電的價值投資與長期投資

【結論：105*1+100*2+95*3+90*4+85*5+80*6+75*7+往下買中華電6年是好公司，好投資思想】

(1)中華電已經開始長期投資收入遞增階段？

(2)中華電是選對行、選對股嗎？

(3)中華電適合金字塔型(價格、數量、時間)安全邊際？

(4)高盈餘分還給股東是好公司？

巴菲特致股東函1978年內容摘要：

(1)評估單一年度的表現，不適宜將資本利得或損失納入計算，但不可否認他們卻是衡量長期績效的重要指標。

內容：

相較於對短期營運的保守看法，我們對於目前子公司所持有的股票投資卻感到相當樂觀，我們從來不會想要去預測股票市場的走勢，事實上，我不認為包含我自己本身在內，有人能夠「成功」地預測股市短期間的波動，然而就長期而言，我們覺得我們這些主要持股的價值終將遠超過我們當初投資的成本。

今年的營業利益相較於股東權益的比率很有可能會下滑，當然營業利益的金額還是會繼續增加。

引伸1：營業利益相較於股東權益的比率很有可能會下滑，當然營業利益的金額還是會繼續增加。

解析：非本業收入主要來自長期投資，長壽公司一定會有不斷的非本業長期投資事業，長期投資收入(或損失)，如附表1與2：亞泥與台化長期投資/股本比例分別高達302%與256%，分別有89億與257億投資收入，妳如何思考中鋼、台灣大、中華電未來10年長期投資與投資收入的展望呢

附表1：

附表2：

(2)當資本密集但產品無重大差異化的生產者，註定將賺取微薄的報酬。

內容：

紡織業現況充分地說明瞭教科書中提到的，當資本密集但產品無重大差異化的生產者註定將賺取微薄的報酬，除非供給吃緊或真正短缺，不幸的是這樣的情況正是目前紡織業的常態，所以我們只能期望獲取稍微合理的投資報酬即可，但是這樣將使得我們被迫放棄其他更有利的資金運用管道，我們希望以後不要再介入這類產業面臨困境的企業。

引伸2：這樣將使得我們被迫放棄其他更有利的資金運用管道希望以後不要再介入這類產業面臨困境的企業。

解析：水泥、鋼鐵、石化、電信都是資本密集行業。不要做低回報率的投資：如果你陷在糟糕的投資裏太久的話，即使你的買價很便宜，你的結果也一定會很糟糕；如果你在一樁好投資裏，即使你開始多付了一點額外的成本，如果你做的足夠久的話，你的回報一定是可觀的。再想一想未來的行業(產業)的回報率，股東權益報酬率，憂者電子，喜者石化，深思中華電與台化是選對行、選對股嗎？

(3)吸引人的價格，3年長期投資成果2.165市價-1.291成本=0.874+0.247=1.121

內容：

我們對於股票的偏愛並非毫無限制，在某些情況下，保險公司投資股票一點意義都沒有。只有當以下條件都符合時，我們才會想要將保險公司大部分的資金投入到股票投資之上：(1)我們可以瞭解的行業(2)具有長期競爭力(3)由才德兼具的人士所經營(4)吸引人的價格，我們常常可以找到一些符合(1)(2)(3)項條件的投資標的，但第(4)項往往讓我們止步，

1971年Berkshire所有股票的投資成本累計為1,070萬美元，市價則為1,170萬美元，市場上確實有不少好股票，只是他們的價格通常也不便宜，(講到這裡，我不得不補充，1971年全體退休基金經理人將可運用資金的122%投資在高價股票之上，甚至還嫌不夠，但到了1974年，當股市大幅回檔時，他們投資在股票的比例卻降到21%的歷史新低點)

1975年底我們持有的股票市值與3,930萬美元的成本相當，到了1978年底股票部位(包含可轉換特別股)的投資成本增加為1.291億美元，市價則為2.165億美元，在這中間的三年內，我們另外還實現了2,470萬美元的資本利得，換句話說，這三年間，我們已實現與未實現的稅前資本利得達到1.12億美元，相較之下道瓊指數在同一期間卻由852點跌至805點，對於價值型投資人來說，這真是一段美好的歲月。

我們並不在乎市場是否會立即反應這些股價被低估的股票，事實上，我們寧願價格不要反應，因為通常我們不斷會有資金流入以供我們進場投資，持續不斷以便宜的價格買進最終將證明比趁短期股價上揚出脫持股所賺取的利益更多。

我們的投資策略是集中持股，我們試著盡量不要這也買一點，那也買一點，因為那樣會使得我們對於被投資的產業漠不關心，當我們覺得價格合理，我們就會一口氣大量地買進。

引伸3：1971年全體退休基金經理人將可運用資金的122%投資在高價股票之上，甚至還嫌不夠，但到了1974年，當股市大幅回檔時，們投資股票比例卻降到21%。

解析：1971~1974年漲時加碼跌時減碼的市場操作是不智的，1975~1978年道瓊指數在同一期間卻由852點跌至805點，對於價值型投資人來說，這真是一段美好的歲月。

那麼價值投資的要素是什麼？貴之於行的做法又如何，反覆思考資金配置好公司風險/報酬機率或安全邊際，不難明白為什麼中華電與中鋼最適退休投資。

(4)如果某些產業並不需要投入太多的資金或是管理階層過去有將資金浪擲在低投資報酬率的記錄的話，那麼盈餘就應該分還給股東或是拿來買回庫藏股，這是現有資金運用最好的選擇

內容：

1978年Berkshire持有的SAFECO公司股份可分配到的盈餘約為610萬美元，但最後反應在我們盈餘帳上的卻只有實際收到的股利收入(約佔總盈餘的18%)，我們相信剩下的部份，雖然報表上看不到，其意義與我們實際收到的那一部份盈餘同等重要，事實上，保留在SAFECO公司帳上的盈餘將來一定可以為股東創造出更多的價值。

如果他們可以好好地運用這些資金，創造更好的報酬，我們何樂而不為，(這樣的前提，也意味著如果某些產業並不需要投入太多的資金或是管理階層過去有將資金浪擲在低投資報酬率的記錄的話，那麼盈餘就應該分還給股東或是拿來買回庫藏股，這是現有資金運用最好的選擇)。

引伸4：盈餘應該分還給股東或是拿來買回庫藏股，這是現有資金運用最好的選擇。

解析：高股息分配率沒何不好，但是請注意一家公司現金長期性下降，可能就有借款配息情形，例如中鋼、亞泥、台化、台灣大都有這個缺點，僅有中華電才是真金真銀。做為中華電可能是台股最長壽的公司，最值得退休選股的理由參考。